险资股权投资“松绑” 引VC/PE“双GP模式”猜想

银保监会近日发布《保险资金投资股权管理办法（征求意见稿）》（简称《征求意见稿》）。中国证券报记者了解到，保险资金“松绑”或将在一定程度上改变VC/PE机构的募资格局。不过，由于保险资金投资股权存在一定门槛，部分成立较晚的投资机构可能会被“拒之门外”。

业内人士表示，在满足相关条件的情况下，未来保险公司和基金管理人作为双GP（普通合伙人）合作设立直投基金或将成为主流模式之一。此外，《征求意见稿》要求母基金的交易结构简单明晰，不得包括其他母基金，因此保险资金投资母基金的模式尚待进一步观察。

机构反应不一

《征求意见稿》出台一周，多位受访人士表示，考虑在适当的时机对募资策略进行一定程度的调整，增配险资LP的比例。“我们已经组建了相应的产业团队。”上海某PE机构人士告诉记者，管理保险资金需要一定的门槛，《征求意见稿》出台后，其所在的机构已经开始为此做准备。上海一家市场化母基金人士表示“和保险公司一直都有合作”。当记者问及《征求意见稿》出台后，募资策略是否会做一些相应的调整时，该人士则表示，每家保险公司的需求不一样，需要依据具体情况而定。

不过，也有投资机构表示短期内不会在募资策略上做太大改变。“险资门槛高，对早期VC投资而言，配比本身就非常少，目前还不是我们的主攻方向。”北京一家知名VC机构人士表示。投中研究院发布的《2017年中国GP调研报告》显示，2017年新募基金倾向LP类型排名中，上市公司以17.6%的占比排名第一，其次是政府引导基金、母基金等，保险公司以9.67%排名第六。

业内人士认为，相比其他LP，保险公司存在一定门槛，保险资金占比较低并不难理解。《征求意见稿》显示，保险公司投资股权投资基金，该股权投资基金的投资机构，应当完成私募股权基金管理人登记并符合下列条件：一是注册资本或者认缴资本不低于1亿元，并已建立风险准备金制度；二是具有稳定的管理团队，拥有不少于10名具有股权投资和相关经验的专业人员，作为主导人员合计退出的项目不少于3个等；三是具有丰富的股权投资经验，管理资产余额不低于30亿元（中国境内以人民币计价的实际到账资金和形成的资产），且历史业绩优秀，商业信誉良好。

对于30亿元的管理资产余额，金融监管研究院认为，明确30亿元的管理资产余额是指实际到账资金和形成的资产，而非之前所称“实际到账资产和资金的余额”，表述更为准确。此外，明确30亿元管理资产余额指境内，限制境外管理人。新变化是进一步明确对基金管理人的要求，而非“发起设立并管理”的机构，明确基金管理人应当完成私募股权基金管理人登记。

双GP模式猜想

中国母基金研究中心秘书长唐劲草认为，未来险资和私募股权机构的合作模式，最大的可能是保险公司和基金管理人作为双GP共同发起设立直投基金。此外，以往险资投资的项目大多集中在中后期，《征求意见稿》出台后，投资项目的阶段可能前移。

唐劲草认为，由于资管新规的规定，特别是由于多层嵌套引起的资产负债无法核算，保险资管投资母基金的模式仍待进一步观察。根据《征求意见稿》，保险资金投资的股权投资基金包括创业投资基金、股权投资基金和以上述基金为投资标的的母基金。其中，股权投资基金为并购基金的，可以包括公开上市交易的股票，但仅限于采取战略投资、定向增发、大宗交易等非交易过户方式，且投资规模不高于该基金资产余额的20%。母基金的交易结构应当简单明晰，不得包括其他母基金。保险资金投资创业投资基金的规定，由银保监会另行制定。

紫荆资本法务总监汪澍日前发文表示，对母基金投资标的的限制，抛弃了“成长基金、并购基金、新兴战略产业基金”的分类方式，采用最新的“创业投资基金、股权投资基金”。母基金的交易结构应当简单明晰，不得包括其他母基金。实践中需要排除掉利用SPV等投资载体进行项目投资被认定为母基金的情形。

“正面引导+负面清单”机制

金杜研究院认为，《征求意见稿》将保险资金股权投资行业范围从“白名单”制度转换为“正面引导+负面清单”机制。一方面，不再限制保险资金重大股权投资的行业范围；另一方面，保险资金仍以“审慎、稳健、安全”为投资大原则。这一改动，对正处于募资寒冬的中小企业来说无疑是利好消息。

诺承投资董事总经理曹龙认为，对于所有保险公司来说，《征求意见稿》出台最大的利好是放开了保险资金直接投资的行业限制，只是在原则上提倡稳健选择行业范围和企业类型，同时做了一些原则性禁止规定。此外，对有能力开展股权投资的保险公司而言，新办法降低了保险公司开展股权投资业务的门槛，偿付能力红线由原来的150%下降为120%，净资产由10亿元下降为1亿元。但同时又提出了一些新要求，如保险的投资团队应有3个以上退出项目记录，倡议保险公司在内部设立股权投资专业团队。

业内人士认为，《征求意见稿》放宽保险资金投资股权的限制，但不意味着放宽监管要求。根据《征求意见稿》，保险资金投资企业股权，应当建立重大突发事件应急处理机制。应急处理机制包括但不限于风险情形、应急预案、工作目标、报告路径、操作流程、处理措施等，必要时应当及时启动应急处理机制，尽可能控制并减少损失。（记者 刘宗根）