聚焦A股调整一年：政策取向归位 稳步迈向“健康市”

　　去年年中，股市的异常波动打乱了资本市场的改革步伐。业内人士认为，未来股市政策取向将回归本位，立足于恢复市场融资功能、充分保护投资者权益，充分发挥市场机制的作用，加强发行、退市、交易等基础性制度建设，切实加强市场监管，提高信息披露质量，严厉打击内幕交易、股价操纵等违法违规行为。

　　继续推动A股去杠杆

　　业内人士认为，高杠杆是去年年中股市异常波动的一大重要因素。要避免股市动荡这种“超调”行为，应从整个金融市场的内在脆弱性上找原因。其中，高杠杆是重要因素，是金融高风险的源头。

　　正如日前“权威人士”所说：“树不能长到天上，高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机，导致经济负增长，甚至让老百姓储蓄泡汤。”因此，股市“去杠杆”是市场稳定的一大关键。

　　光大证券首席经济学家徐高表示，去年股市剧烈震荡的一大原因是股市里存在大量的杠杆资金。所以去年股市异常波动之后到现在，市场一直处在化解风险的过程中，风险的核心源头就是杠杆资金。从杠杆资金占股市流通市值的比重来看，现在这个比重仍不低，A股去杠杆的过程尚未结束。

　　徐高认为，在上述背景下，叠加实体经济近来融资需求复苏，整个利率水平受到推升压力，给A股市场带来的下行压力仍然不小。

　　可以看到，尽管监管部门实施了多项措施，但股市去杠杆还有进一步深化的必要。民生证券研究院执行院长管清友表示，股市要去工具化，主要是强化监管，打击非法操纵市场和内幕交易等行为，防止出现类似于去年股市异常波动的情况，防止影响到流动性和金融安全。

　　分析人士认为，就A股去杠杆来说，除了综合利用IPO注册制、退市制度、限制金融机构资金过度涌入等措施外，放宽居民海外投资限制也应成为股市去杠杆的举措。

　　实际上，“权威人士”日前也对股市去杠杆给出具体答案，即“回归到各自的功能定位，尊重各自的发展规律，不能简单作为保增长的手段”。也就是说，应当谨防股市被工具化，尊重其本身发展规律和市场逻辑。

　　加强基础性制度建设

　　去年股市异常波动以来，监管层对市场改革的态度趋于谨慎，再加上人事更迭，多项改革出现放缓态势。尤其是此前加速推进的注册制改革，“十三五”规划纲要中对其的表述变为“创造条件实施股票发行注册制”，今年政府工作报告对其不再提及。证监会主席刘士余在十二届人大四次会议记者会上也表示，注册制改革肯定要推，但怎么搞，要好好研究。

　　这意味着注册制改革从紧锣密鼓转为谨慎推进。与注册制改革相匹配，此前监管层还计划推出战略新兴产业板，在《证券法》修法完成，对企业上市条件做出修改之后，以新板块对接科技企业、互联网企业，其中也包括回归内地市场的中概股。

　　“可以看出，监管层希望对过去金融市场、股票市场的动荡做一些思考。从去年上半年的‘改革牛’到后来的股市震荡，市场经历了一轮非正常调整，有很多事情值得思考。如果对这些问题没有深刻的反思，很难保证未来不会再出现类似的非正常调整。”申万宏源证券首席宏观分析师李慧勇表示，就资本市场而言，可以看出监管层希望对过去金融市场、股票市场的动荡做一些反思，对风险较高的领域进行规范。

　　未来将采取的举措尤受关注。“权威人士”认为，股市要立足于恢复市场融资功能、充分保护投资者权益，充分发挥市场机制的调节作用，加强发行、退市、交易等基础性制度建设。

　　李慧勇称，“基础性”意味着要走在前面，这比提高直接融资、多发股票都要紧迫的多。

　　在他看来，证监会一直在做且接下来还将从这些方面去着手，一是规范证券公司经营；二是规范期货衍生品市场；三是完善上市公司退出机制；四是规范“市值管理”等灰色地带；五是引导更多机构资金包括长期资金入市；六是进一步推动资本市场开放。“上述几方面都是基础性制度。”李慧勇说，下一步监管层会进一步改革退市制度。一方面，标准会从严，不会允许A股有这么多“僵尸企业”存在。另一方面，执行从严，让制度实实在在发挥作用。

　　可以看到，这一年来，资本市场基础性制度建设不断完善。南京胡杨投资分析师张凯华举例说，监管层近期对中概股回归问题做出的回应，说明其在利用市场机制的调节作用，对投资者进行引导。此外，监管层还在交易等基础性制度建设方面进行不断修改更新。例如，5月9日起，深交所施行修改后的交易规则，深沪两市开盘集合竞价规则完全一致，这也是交易制度上面的不断完善。“总的来说，制度的完善对市场而言是利好。只有制度完善了，投资者对市场才有信心。”

　　强化综合性监管框架

　　股市虽现调整，但监管却不断增强。刘士余在上任证监会主席后首次接受媒体采访时便表示，新主席的首要任务就是监管。而他的监管思路很明确：依法监管、从严监管、全面监管，只有监管才能保证改革的措施顺利实施。

　　市场人士认为，从近期监管层对中概股回归、跨界并购和重组、上市公司随意或滥用停复牌、市场不正常套利等一系列热点的表态或举动看，依法、从严、全面监管态势不断加强。近期每周末证监会公布的行政处罚案例则预示，监管常态化趋势明显，对内幕交易、股价操纵等行为形成极大威慑，对净化市场、健全制度有良好的作用。

　　申万宏源高级策略分析师徐磊表示，未来股市内在制度及金融创新过程中，监管层会更注重风险防范，不规范的市场行为和一、二级市场套利行为将被严格监管。

　　业内人士称，从监管层面来看，指数不再是监管的范围，强化监管的主要目的是防止股市的异常波动对流动性和金融安全带来影响。也就是说，监管层主要是要强化监管，防止异常波动，防止系统性风险，股市涨跌、指数波动不再是主要监管目标。从这个思路来看，未来市场的监管将持续加强，而只有先把制度建设好，投资者的信心才会得到恢复，市场期望的“健康市”自然水到渠成。

　　管清友也认为，对于股市来说，指数的涨跌不应在金融监管之列，主要是强调制度的建设，打击非法操纵市场和内幕交易等行为。

　　业内人士表示，现行监管框架存在不适应金融业发展的体制性矛盾。全国人大财经委副主任委员吴晓灵认为，要统一对金融产品本质的认识，克服监管方面的地盘意识，真正实行功能监管。

　　从机构监管走向功能监管是金融混业趋势下的必然，但在资本市场领域的功能监管与《证券法》对证券产品如何定义分不开。在目前体系下，需进一步提升金融监管部际协调机制的流畅度。

　　中国人民大学法学院教授刘俊海建议，相关的证券法律法规应以股市异常波动为契机进行修订，核心内容就是保护投资者权益，建立投资者友好型投资环境。

　　业内人士认为，“十三五”期间，机构监管将走向功能监管，综合性监管框架更为高效。新三板市场、场外市场有望得到较快发展，多层次资本市场体系有望从“倒金字塔”变为“正金字塔”，支持实体经济发展的作用将得到更大程度发挥。倪铭娅

　　完善制度体系强化投资者保护

　　业内人士认为，投资者保护已经是资本市场健康发展的重中之重。资本市场需要一整套保护投资者的机制，其中最主要的是做好投资者适当性管理。

　　维护投资者知情权

　　近年来，相关部门对投资者保护空前重视。高层提出要加快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者权益得到充分保护的股票市场。

　　湘财证券相关人士指出，中小投资者在信息获取和甄别方面处于弱势，风险意识和自我保护能力不强。而一些上市公司、机构利用信息不对称进行内幕交易、操纵市场等违法违规行为，严重破坏市场秩序和公平，损害投资者利益。因此，让投资者充分享有知情权，公平获取应当公开的信息，是维护投资者合法权益的基本前提。

　　业内人士认为，投资者保护已经是资本市场健康发展的重中之重。近年来，监管部门多项制度建设也直指投资者保护。证监会去年启动了“公平在身边”专项活动，拓展电话服务功能，建立健全纠纷调解体系，推进投资者网站和投资者教育基地建设等。

　　证监会相关人士表示，中小投资者权益保护是一项长期任务和系统工程。需要统筹协调，充分调动各方资源和力量，形成保护合力，加快形成法律保护、监管保护、自律保护、市场保护、自我保护的综合体系。

　　加速构建投保体系

　　中国人民大学法学院副院长杨东表示，中国资本市场需要一整套保护投资者的机制，其中最主要的是做好投资者适当性管理。一方面需要监管层加强入口管理，另一方面金融机构在推出金融产品时，也需要根据投资者的投资目标、资产金额、风险偏好等因素设计服务策略，引导理性投资。

　　中国人民大学商法研究所所长刘俊海表示，可以继续从公司治理体系、行政监管体系、司法救济体系、投资者教育体系、社会监督体系等方面入手，进一步完善资本市场投资者保护制度体系。

　　北京盈科律师事务所高级合伙人李季先认为，重构投资者保护制度的托底功能，至少应从以下三个方面努力。首先，就上市公司及其实际控制人、证券服务机构、证券监督机构等一切市场参与主体而言，应法律责任外部化，真正落实岗位监管监督责任，以外部法律责任防止责任虚化或岗位责任内部化，要将全部责任在制定相关规则时都尽量外化为外部法律责任或作为操守规则落实为诚信法律责任，并具有司法可诉性。譬如证监会发审委或未来交易所注册委委员的岗位权利义务责任，必须要法定可操作，同时接受司法、行政和自律监督。其次，应立即启动国家支持证券民事诉讼赔偿公益诉讼制度、对投资者的惩罚性赔偿制度、证券诉讼证人制度、证券欺诈行政或司法回转交易制度等投资者保护制度的论证研究，力争在注册制实施前通过，这是投资者保护制度的核心保障，通过如有困难则各部门最好能形成议定书。第三，应合理配置监管资源，在梳理监管环节的基础上向事后监督制度倾斜，充实事后监管或追责的法律法规及规章，同时引入媒体、民间机构等社会监督。除法律有限制外，经济处罚原则上应不设限，奖励也不设限，同时依法确立投资者损害赔偿与行政或司法经济处罚并存时，投资者赔偿优先的原则，并落实在相关执行细则中。

　　暖流资产权益部研究总监鲁强表示，充分保护投资者权益是中国资本市场实现健康稳定发展的重要前提。当前多种迹象显示，投资者保护体系有望加速构建。记者 王小伟

　　监管发力促中介机构勤勉尽责

　　在维持公平、公开、公正的市场秩序宗旨下，监管层对中介机构违法行为保持高压态势，力促中介机构勤勉尽责。

　　证监会5月13日公告，决定对大华会计师事务所（特殊普通合伙）、北京兴华会计师事务所（特殊普通合伙）、瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）、银信资产评估有限公司、辽宁元正资产评估有限公司、中和资产评估有限公司正式启动立案调查的行政执法程序。这是证监会首次集中专门对审计、评估机构部署开展稽查执法行动。

　　今年以来，证监会持续加大执法力度，多次对中介机构违法违规行为开出罚单。其中，利安达会计师事务所因违法违规被没收非法所得35万元，并处等额罚款，相关签字会计师被罚款5万元；开元资产评估有限公司对好当家拟发行公司债券抵押担保资产进行两次评估过程中，因未能勤勉尽责，导致评估结论不合理，评估报告存在误导性陈述和重大遗漏，证监会责令开元评估公司改正违法行为，没收两次评估业务收入共20万元，并处以业务收入2倍罚款，对两份评估报告签字评估师孟庆民、张革给予警告，并分别处以5万元罚款。

　　而在2015年，证监会统一组织对7家审计机构、3家评估机构进行了全面检查，对9家审计机构、4家评估机构进行了专项检查，累计抽查123个执业项目。此外，各证监局结合辖区情况，对29家审计机构、23家评估机构的162个执业项目自主开展了现场检查。

　　证监会表示，证券市场的投融资活动高度依赖真实、准确、完整的信息披露，特别是公司财务会计信息和作为资产定价依据的评估信息，是否符合信息披露规范要求，直接关系投资者的投资判断和决策。由于财务会计和资产评估信息本身所特有的专业性、技术性和复杂性，以公司财务报告为主要载体的信息披露内容，对于报告使用者而言，特别是对于一般公众投资者而言，或多或少地存在着理解和认识上的困难和障碍。在信息不对称，尤其是存在舞弊的情况下，如果缺乏信息披露内容可信程度的独立保障机制，受巨大利益驱使，必然引致证券市场信息欺诈行为的频发高发。而作为资产估值和定价依据的资产评估报告，对于衡量和判断交易的公允性、合理性具有重要作用和影响。实践证明，外部审计、评估制度作为资本市场保护广大投资者合法权益一项重大经济制度，是提升财务会计信息和资产评估信息质量不可或缺的重要制度安排，离开了独立审计和评估机构“看门人”的重要作用，就不会有“公开、公平、公正”的市场秩序，缺失了独立审计和评估机构的有效监督，也就不会有持续稳定和充满活力的资本市场。

　　证监会强调，《证券法》等法律法规明确规定审计、评估机构从事证券业务要严格履行对相关文件资料的核查和验证义务，所制作、出具的文件不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，同时规定了相应的法律责任。证监会将严格履行监管执法职责，依法严厉查处相关违法行为，坚决追究违法机构和相关个人的法律责任，把督促审计、评估机构归位尽责、勤勉履职作为监管工作的重中之重，真正把以信息披露为监管重点的工作目标落到实处。下一步，证监会将持续强化对审计、评估机构的监管执法力度。通过日常检查、审核等常态化工作安排，有效发现审计、评估违法线索。对于明显不遵守执业准则要求，违反法律法规的，发现一起，查处一起，严格追究责任。

　　分析人士表示，市场化改革意味着在放松对市场经营主体行政管制的同时，必须完善监管机制，保证信息披露质量，维护市场健康有序运行。中介机构的执业质量直接涉及公众利益，对于资本市场健康发展具有至关重要的作用。预期监管政策将持续推动中介机构勤勉尽责、秉持执业独立性，切实发挥好鉴证、把关作用，以确保资本市场信息披露质量提升。记者 刘国锋